金鉱株2018Q4ファンダメンタルズ by Zeal 中半

GDX’s holdings grew much more concentrated over this past year, with the top 34’s total weighting rising from 90.5% in Q4’17 to 94.1% in Q4’18.  That is partially due to increased merger-and-acquisition activity driven by big gold miners trying to replace depleting production.  For years many have proven unable to replenish mined gold organically, leaving buying other companies the only option to maintain mining tempos.

GDX構成銘柄は昨年さらに集中することになった、上位３４銘柄の時価総額割合は２０１７Q4の９０．５％から２０１８Q4の９４．１％と上昇した。この原因は大手金鉱会社のM＆Aにある、減少する生産量を補うためだ。多くの鉱山はもう何年も産金量を補充できなかった、他の企業を買収することで産金量を維持してきた。

Production has always been the lifeblood of the gold-mining industry.  Gold miners have no control over prevailing gold prices, their product sells for whatever the markets offer.  Thus growing production is the only manageable way to boost revenues, leading to amplified gains in operating cash flows and profits.  Higher production generates more capital to invest in expanding existing mines and building or buying new ones.

金鉱産業にとって産金量は生命線だ。金鉱会社はゴールド価格を決めることはできない、市場価格に応じて売るだけだ。しかるに生産量を増やすことが唯一の売上増加の方法だ、これが営業利益や会計利益を増やすものだ。生産量を増やすことでより多くの資金を既存鉱山拡張や新規鉱山買収に投じることができる。

Gold-stock investors have long prized production growth above everything else, as it is inexorably linked to company growth and thus stock-price-appreciation potential.  But for some years now the     major gold miners have been struggling to grow production.  Large economically-viable gold deposits are getting increasingly harder to find and more expensive to exploit, with the low-hanging fruit long since picked.

金鉱株投資においては長らく何にも増して生産量増加が重視されてきた、これが企業成長に直結し株価上昇となるからだ。しかしここ数年大手金鉱会社は生産増に悩んできた。経済的に採算のとれる大規模金鉱脈を発見するすのが難しくなっているからだ、容易に採掘できる鉱脈はもう掘り尽くしている。

More and more gold-industry experts believe peak gold is nearing, after which global mine production will start declining.  For many years now new deposit discoveries and mine builds have failed to keep pace with depletion at existing mines.  So production growth is slowing.  According to the World Gold Council’s latest fundamental data, global mine production only edged 0.8% higher in 2018 compared to 5.3% in 2013!


だんだんとゴールド産業専門家はピークゴールドが近いと考えるようになってきた、世界的産金量が下落し始めたためだ。ここ数年既存鉱山枯渇を補う新規鉱脈発見ができていない。WGCの最新データによると２０１８年の世界生産量増加はわずか０．８％でしかない、一方２０１３年には５．３％だった！

GDX’s major gold miners are the biggest in the world, with access to many billions of dollars of capital to expand their operations.  Yet even with those vast resources by his sector’s standards, the top 34 have still failed to grow their production.  In Q4’18 they collectively produced 9.7m ounces of gold, plunging a colossal 7.5% YoY from Q4’17’s 10.5m!  That is shockingly bad, and the root of the major gold miners’ problems.

GDXに組み込まれている大手金鉱会社は世界最大級だ、そういう会社は自らの事業拡大に巨額資金を利用できる。それらの資金をもってしても、上位３４銘柄は生産量を増やせていない。２０１８Q4においてそれらの全生産量は９．７Mオンスだった、２０１７Q4の１０．５MオンスからYoYで７．５％も減っている！これは驚くほどに悪い、そしてこれが大手金鉱会社の問題の根源だ。

Total world gold production per the WGC merely slipped 0.9% YoY last quarter.  Incidentally that was just the second YoY quarterly decline in the past 32 quarters, adding more fuel to peak-gold theories.  Across all of them growth averaged 2.5% YoY.  Seeing the top 34 GDX gold miners’ production plunge at 8.3x the world rate in Q4’18 is very concerning.  Many major gold miners are stagnating, retarding GDX’s potential.

WGCのデータによると全世界生産量減少は昨四半期でわずかYoY０．９％だった。ちなみにこの値は過去３２四半期で二番目のYoY四半期減少だった、これがピークゴールド理論をより意識させている。これらの平均上昇率はYoY２．５％だった。GDX上位３４銘柄の生産量下落は２０１８Q4の世界平均の８．３ｘにもなる、これがとても懸念される。多くの大手金鉱会社は格闘している、これが潜在的にGDXの遅れとなる。

Just over half of GDX’s top 34 gold miners, fully 18 of them, suffered average production declines of 8.9% YoY!  The worst in terms of impact came from GDX’s largest component Barrick Gold.  GOLD’s gold mined fell 5.8% YoY in Q4’18, representing 1/10th of the total drop among the GDX top 34.  Barrick is so desperate to buy production to offset its serious depletion that it recently purchased major gold miner Randgold.


GDX上位３４銘柄の内なんと１８銘柄で、平均生産量低下がYoY8.9%にもなる！最悪なのがGDX最大銘柄のBarrick Goldだ。GOLDの産金量は２０１８Q4にYoY5.8%下落した、これはGDX上位３４銘柄全下落のうちの１／１０にもなる。Barrickは生産量増加のために最近Randgoldを買収した。

That deal completed on January 1st, 2019, so GOLD’s Q4’18 results don’t yet reflect it.  Randgold mined 374.6k ounces last quarter, which was actually up an impressive 9.9% YoY.  That helps explain some of the big production drop among the GDX top 34.  Randgold’s production was included in the GDX top 34 in Q4’17, but of course its stock no longer exists this week when I downloaded GDX’s current component list.

この買収は２０１９年１月１日に完了した、そのためGOLDの２０１８Q4決算にはまだ反映されていない。前四半期Randgoldは３７４．６Kオンスを産出した、これはなんとYoYで９．９％の増加だった。これを見ることでGDX上位３４銘柄の生産低下が如何に深刻かが解る。２０１７Q4においてRandgoldの生産量はGDX上位３４銘柄に含まれている、しかし当然私が現在のGDX構成銘柄をダウンロードしたときにもうこの銘柄はなかった。

Adding Randgold’s Q4’18 production in cuts the GDX top 34’s production decline to 3.9% YoY.  Going the other way and instead removing it from Q4’17’s total leaves the top 34’s mined gold down 4.4% YoY.  But that’s still much worse than that overall 0.9% YoY decline in global gold mine production last quarter.  As I explained in depth in a mid-February essay, gold-stock mega-mergers won’t solve this depletion problem.

Randgoldの２０１８Q4生産を加えると、GDX上位３４銘柄の生産量低下はYoYで３．９％に緩和される。別の仮定で２０１７Q4全生産からRandgoldを差し引かないとすると、上位３４銘柄のゴールド生産量はYoYで４．４％減となる。しかしこの場合は前四半期のYoY０．９％下落から更に悪くなる。２月半ばに私が詳しく解説したが、金鉱株の大型併合はこの枯渇問題を解決することはない。

Before Q4’18, Randgold suffered 4 quarters in a row of falling production averaging declines of 7.4% YoY.  Barrick’s quarterly production has fallen for 6 quarters in a row, averaging hefty 13.4%     YoY drops!  Merging depleting major gold miners together doesn’t magically boost their collective production.  It just masks production declines for a single year, the first 4 quarters comparing post-merger results with pre-merger ones.


２０１８Q4前に、Randgoldは４四半期連続で生産減に苦しんでいる、平均でYoY７．４％減だ。Barrickの四半期生産量は６四半期連続で減っている、平均するとなんとYoYで１３．４％にもなる！生産量が減る鉱山同士の合併で魔法のように生産量を増やすことはない。減産が見えなくなるのは最初の一年だけだ、合併後の４四半期は合併前と較べることになるだけのことだ。

Once those great cross-merger YoY comparisons pass, the relentless depletion in both companies’ gold mines will quickly become apparent again.  The larger any gold miner, the harder it is to grow and even just maintain production levels.  Because exploration budgets largely collapsed since 2013 when gold plunged and crushed gold stocks, the global pipeline of bigger economic gold deposits to mine has mostly dried up.

一旦これらの大きな合併前後のYoY比較が終わると、両社の鉱山は引き続き減産を続けることになるだろう。金鉱会社が大きいほどに、成長は難しく既存の生産レベルの維持も難しい。ゴールド価格が急落し金鉱株急落となった２０１３年以来新鉱脈探査予算は激減し、経済的に見合う金鉱脈利用は世界的に干上がっている。

GDX’s top-two components have always been Barrick Gold and Newmont Gold.  This week together they accounted for 19.5% of its total weighting and a whopping 28.0% of the top 34’s total Q4’18 gold mined!  Had Barrick’s and Randgold’s merger been consummated in Q4, GOLD’s production would’ve soared over 1.8m ounces.  Newmont didn’t want Barrick to surpass it, so in January it announced it was buying Goldcorp.

GDXの上位２社はずっとBarrick Gold とNewmont Goldだった。今週時点でこの二社を合わせるとGDX全体の時価総額の１９．５％になり、２０１８Q4GDX上位３４銘柄の産出量の２８．０％を占める！BarrickとRandgold合併がQ4に行われたわけで、GOLDの生産量は１．８ｍオンスを超えるだろう。NewmontはBarrickに追い越されるのを望まず、１月になりGoldcorp買収を発表した。

GG produced 630k ounces of gold in Q4, which will be added onto Newmont’s production going forward once this deal is done.  Had Newmont and Goldcorp been together in Q4’18, this gold-mining behemoth would’ve produced nearly 2.1m ounces!  Those levels are staggering, and will really increase these two mega-miners’ dominance over this sector and GDX.  These mergers’ pro-forma impact on GDX is massive.

GGはQ4に６３０Kオンスを産出した、買収後にはこの産出量がNewmontの生産に加わることになる。NewmontとGoldcorpをあわせた２０１８Q4生産量はなんと２．１ｍオンスにもなる！これは驚くべき量だ、実際この２社併合でこのセクターやGDXを支配することになる。この併合の形式上のGDXへの影響は巨大なものだ。

Using Q4’s numbers, Newmont and Barrick would’ve accounted for a colossal 38.8% of the GDX top 34’s entire gold mined including Randgold.  Their collective weighting in this leading gold-stock ETF would shoot over a quarter.  So the overall GDX future performance will be more dominated by Newmont and Barrick than ever before.  If they can’t grow production from such stratospheric levels, they’ll retard GDX’s upside.

Q4の数値を利用すると、NewmontとBarrickの産出量はRandgoldを含むGDX上位３４銘柄のなんと３８．８％にもなる。この二社だけでGDXの時価総額１／４を超えてしまう。というわけでGDXの将来パフォーマンスはこれまで以上にNewmontとBarrickに依存することになる。もしこれらの銘柄が現在の巨額レベルからさらに成長できないと、GDXの上昇を遅れさせる。

With gold deposits increasingly harder to discover, and taking even longer to get permitted and brought into production at ever-higher costs, the biggest gold miners are going to find it impossible to even maintain their outputs.  Any production growth is going to come from smaller gold miners, and their stocks will soar to reflect it.  Unfortunately the impact on GDX will be muted, since its weightings are tyrannized by the giants.


金鉱脈を見つけるのはとても難しくなっている、そして発見後も認許を取り生産開始までにはかつてなく費用を要する、最大級の金鉱会社は既存の生産量を維持するのさえ難しいことが解りつつある。生産量増加があるのはより小型の金鉱会社であり、そういう銘柄は急騰するだろう。残念なことにGDXへの小型銘柄の影響力は小さい、というのも影響力は巨大銘柄に阻害されているからだ。

Kirkland Lake Gold has been one of the best-performing gold stocks over this past year.  In 2018 its stock rocketed 69.9% higher as GDX fell 9.3%!  The reason investors flocked to KL is it has rapidly grown its gold output, which soared 38.8% YoY in Q4’18.  That greatly boosted its sales, operating cash flows, and profits.  More gold produced spreads out the big fixed costs of mining across more ounces, amplifying earnings.


Kirkland Lake Goldは昨年の最良金鉱株の一つだ。２０１８年には株価は６９．９％も上昇した、一方でGDXは９．３％下落だった！投資家がKLに殺到したのはその生産量を急激に増やしているからだ、２０１８Q4にYoYで３８．８％も増やした。急激に規模を大きくしている、営業利益や会計利益でだ。ゴールド生産量が増えるほどに生産固定費を多量のゴールドで割り算することになる、これが収益を増加させる。