Technically Speaking: Can The Fed’s Reversal Save The Bull?

Written by Lance Roberts | Jan, 29, 2019

As we discussed in this past weekend’s missive:

私どもはこの件に関して先週末の記事でこう書いた：

“A WSJ article suggesting that the Fed would not only stop hiking interest rates but also cease the balance sheet reduction which has been extracting liquidity from the market.

「WSJの記事が示唆するところでは、FEDは金利引き上げを止めるだけでなくバランスシート縮小を止めようとしている、これが市場から流動性を奪ってきた。

In mid-2018, the Federal Reserve was adamant that a strong economy and rising inflationary pressures required tighter monetary conditions. At that time they were discussing additional rate hikes and a continued reduction of their $4 Trillion balance sheet.

２０１８年半ばに、FED は断固として強い経済とインフレ圧力増加を主張し引き締め金融政策を必要とするとした。当時、彼らはさらなる金利引き上げと＄４Tにおよぶバランスシート縮小継続を議論していた。

All it took was a rough December, pressure from Wall Street’s member banks, and a disgruntled White House to completely flip their thinking.”

１２月に相場が荒れ、Wall Streetの持ち株銀行から圧力を受け、そしてホワイトハウスを不機嫌にさせて、考え方を完全に反転させた。」

This is a change for Jerome Powell, who was believed to be substantially against Fed interventions, shows his worst fear being realized – being held “hostage” by the markets. A look at Fed meeting minutes from 2013 was his recognition of that fear.

FEDの市場介入に基本的に反対の立場だったJerome Powell が考えを改めてしまい、彼が一番恐れていたことが現実となったーー市場の「虜」になってしまうという。２０１３年のFOMC議事録を見ると彼はこの恐れを認識していた。

“I have one final point, which is to ask, what is the plan if the economy does not cooperate? We are at $4 trillion in expectation now. That is where the balance sheet stops in expectation now. If we have two bad employment reports, the markets are going to move that number way out. We’re headed for $5 trillion, as others have mentioned. And the idea that President Kocherlakota said and Governor Duke echoed— that we ’re now a captive of the market — is somewhat chilling to me.”

「私は最後に一つしておきたい、疑問はこうだ、もし経済活動が伴わない時どうするのだろう？いまやバランスシートは＄４Tにもなろうとしている。予定ではここでバランスシート拡大を止めるはずだった。もしここで雇用に関する悪い報告を２通手にすると、市場はこの限界をさらに引き上げようとする。我々は＄５Tに向かっている、これは他の委員も述べていることだ。そして、ミネアポリスFED議長のKocherlakotaが言ったアイデアであり、ボードメンバーのDukeも同意しているーー我々は今や市場の虜になっているーーこれはゾッとすることだ。」

This week, the Fed meets to discuss their next policy moves. If the Fed announces a reduction/elimination of future rate hikes and/or a reduction/elimination of the balance sheet reduction, stocks will likely find a bid.

今週、FEDは今後の政策変更について議論する。もしFEDが今後の金利引き上げを取りやめ and/or バランスシート縮小を弱めるなら、株式は多分上昇するだろう。

At least in the short-term.

少なくとも短期的には。

Longer-term the markets are still dealing with an aging economic growth cycle, weakening rates of earnings growth, and rising political tensions. But from a technical basis, they are also dealing with a break of long-term trend lines and very major “sell” signals.

長期的な視点では、市場は景気サイクルがずいぶん長いことと収益成長鈍化、そして政治的緊張の高まりを考慮しようとしている。しかしチャートテクニカルの視点からすると、相場はすでに長期的トレンドを壊しており、大きな「売りシグナル」を発している。

The problem for the Fed is that while ceasing rate hikes and balance sheet reductions may be a short-term positive, monetary policy is already substantially tighter than it was at the lows. In other words, “stopping” tightening is not the same as “easing.”

FEDにとっての問題は、金利引き上げやバランスシート縮小を弱めても短期的にプラスになるだけで、金融政策はすでに基本的に引き締めとなっているということだ。言い換えると、引き締め「停止」は決して「緩和」ではない。

Back To The Future – 2015/2016

２０１５／２０１６に立ち戻ると

We have seen a similar period previously. During the 2015-2016 correction, the Fed had just announced it’s intent to start hiking rates and had stopped reinvesting liquidity into the markets. (Early tightening.)

我々は同様の状況をかつて目にしている。２０１５−２０１６の調整期間、FEDはまさにそのとき金利引き上げ開始意図をアナウンスした、そして市場への流動性再投入を止めた（初期引き締め）。

The market plunged sharply prompting several Fed Presidents to make announcements reminding markets they still remained extremely “accommodative.”

市場は急落し、FED議長が相場を維持するように求めた、彼らがまだ極端な「緩和」姿勢のままでいるとアナウンスするように。

The market rallied back closing in on previous highs. It certainly looked as if the bulls had regained control of the market. Headlines declared the “correction” was over. But, it wasn’t.

市場はラリーを起こし、これまでの高値に迫った。たしかにまるでブルが再び相場をコントロールしているかに見えた。新聞の見出しはこう宣言した「調整」は終わった、と。しかしそうではなかった。

The retest of lows, and setting of new lows, happened over the next 60-days. With concerns over the impact of the upcoming “Brexit” vote, the Fed Chairman Janet Yellen coordinated with global Central Banks to provide liquidity to support global markets in the event of a disorderly “break up.”

再度安値を試し、新安値となった、その後６０日を超えてだ。「Brexit」投票をひかえそのインパクトが懸念され、FED議長 Janet yellenは世界の中央銀行と協調して流動性を注入し無秩序な「混乱」に対して世界市場を支えた。

In November of that same year, Donald Trump was elected to office with promises of deregulation, tax cuts, and massive infrastructure spending projects which provided an additional boost to equities into the end of the year.

この年の１１月、規制緩和、減税、そして巨額のインフラ投資を約束してトランプが大統領となった、これが年末まで株式市場を加速した。

Those promises combined with massive Central Bank stimulus led to one of the longest bull market runs in history with virtually no volatility.

これらの選挙公約と巨額の中央銀行刺激策が相まってほとんど変動のない史上最長級のブル相場を形成した。

So, here we are today.

そう、いま現在我々はここにいる。

The Trump Administration successfully passed tax cut legislation for corporations in December of 2017. Subsequently, stocks surged at the beginning of 2018 as bottom line earnings were expected to explode.

トランプ政権は２０１７年１２月に法人減税案を通過させた。その後、２０１８年初めに株式は急騰した、決算書最下段収益が爆発的に増えることを期待して。

However, that surge also marked the “blow off” top of the rally.

しかしながら、この急騰もラリーの「吹上」頂点を迎えた。

As the Administration launched its “Trade War” with China. Stocks fell in February. However, the markets were able to regain their footing in April as the first look at earnings, post tax-cuts, had soared.

政権が中国との「貿易戦争」を開始し、株式は２月に下落した。しかしながら、市場は４月には下落を取り戻した、収益の見かけや減税を見てのことだ、その後急騰した。

Then came October. The ongoing tariffs on goods being shipped, along with a stronger dollar, began to weigh on corporate outlooks. But it was the Fed, who was in the process of tightening monetary policy, uttered the words that spooked the markets.

その後１０月になった。関税の効果や、強いドルで、企業の見通しが弱まった。しかし問題はFEDだ、彼らは金融政策引き締め途上であり、その発言が市場を驚かせた。

“We are still a long-way from the ‘neutral rate.'” – Jerome Powell

「「中立金利」までにはまだ長い道のりがある。」ーーJerome Powell

Despite evidence of an already slowing economy, and the yield curve almost inverted, the idea the Fed would remain consistent in hiking interest rates and reducing their balance sheet further weighed on investor confidence.
The “Fed Put” was gone.

すでに経済減速の兆候があるなかで、そしてイールドカーブはほとんど逆転状態であり、こういう状況でFEDは引き続き金利引き上げとバランスシート縮小を継続するために、投資家の信頼をなくした。
「Fed Put」はもうどこかに言ってしまった。

Market Dependent 市場依存

Despite commentary from the Fed they were only “data dependent,” all it took was a 20% correction from the highs to change their minds. But not just the Fed’s.

FEDが言うのは常に「データ依存」というだけで、この結果２０％の調整となり気持ちに変化が起きた。ただしそれはFEDだけではない。

While the WSJ is reporting a change in attitude from the Fed on the reduction of their balance sheet, the White House, which has pinned their measurement of success to stock prices, took prompt action.

WSJがバランスシート縮小に対するFEDの態度変化を報告したが、政策の正しさを株価に求めるホワイトハウスが迅速な行動を求めた。

The Secretary of the Treasury made announcements assuring the markets of stability and pushing for banks to put liquidity back into the markets. The Trump Administration has repeatedly assured the markets that “trade talks” are going well and “deal” is close to being done.

財務長官は市場の安定保証をアナウンスし、銀行に対し市場への流動性維持を推し進めた。トランプ政権は繰り返し「貿易対話」は順調で「ディール」はうまく終わりそうだと市場向けに何度も発信した。

For now, the markets have bought into the “rhetoric” and have rallied sharply from the lows.

今の所、市場はその「言葉を信じて」買い込み安値から急速に反発した。

“Mr. Market” clearly has control over both fiscal and monetary policy. “Data dependency” has been relegated to the “dust bin of history.”

「Mr. Market」は明らかに財政・金融政策をコントロールしている。「Data dependency」など「dust bin of history　無用の長物」と投げ捨てられている。

So, is the bull back?

では、ブルが戻ってきたのか？

Or, is the market, despite all of the support, set to retest lows as seen in early 2016?

もしくは全力のサポートにもかかわらず、２０１６年と同様に市場は安値をテストしているのだろうか？

Bryce Coward, CFA recently studied all the previous similar declines:

Bryce Coward, CFAは最近、同様の以前の下落を研究した：

“We’ve cataloged all 20 uninterrupted 15% declines in the post-war period and documented what has happened afterward, as well as the type of market environment in which those declines have taken place. By uninterrupted decline, we mean a waterfall decline of at least 15% without an intermediate counter-trend rally of at least 5%. Some bullet points describing the rallies following those declines are below:

「私どもは、世界大戦後の中断無き１５％の下落についての２０ケースすべてを分類した、そしてその後どうなったかを記した、下落が生じたときの市場環境に従って。中断無き下落 waterfall decline に関しては、下落途中で少なくとも５％以上の逆の動きが無い１５％の下落とした。このような下落後のラリーに関して確実に言えるのはこういうことだ：

The average counter-trend rally following a 15% waterfall decline is 11.9% (11% median) and it takes place over 21 trading days on average (median 11 days).

１５％のwaterfall 下落後の反転上昇平均は１１．９％、そして平均で２１営業日を要している。
The rallies end up retracing 57% of the decline on average (median 52%).

平均して５７％のあや戻しでラリーは終わっている。
The average of those bear markets have a peak-to-trough decline of 33% (median 29%)

これらのベア相場での天井から底値までの平均は３３％。
The duration of those bear markets is 284 trading days on average (median 139 days)

ベア相場の期間は平均２８４営業日。
In 16 of 19 instances (excluding the decline we just witnessed), a recession was associated with the bear markets.

１９例のうち１６例で、景気後退に伴いベア相場となった。
Waterfall declines of at least 15% have only taken place in bear markets.

少なくとも１５％の Waterfall 下落はベア相場でのみ起きている。
100% of the time the low resulting from the waterfall decline was retested, and in 15 of 19 cases a new lower lower was made.”

waterfall 下落での安値は１００％再度の安値が試されている、１９例のうち１５例で新たな lower low が形成された。

What do these data say about the current counter-trend rally?

これらのデータを分析して現在の反転ラリーで何が言えるだろうか？

First, this rally has already retraced 65% of the waterfall decline (greater than average and median) and has lasted about three weeks (less than average but greater than median). This suggests upside from here may be limited in both magnitude and duration.

まず第一に、今回の場合 waterfall 下落の６５％をすでに取り戻している（平均や中央値よりも大きい）、そしてすでに３週を経過している（平均よりも少ないが中央値より大きい）。ということはここからの上昇というのは限られている、それは大きさでも期間でも。
Furthermore, these data strongly suggest the major index will retest the Christmas Eve low at the very least and most likely will make a new lower low in the weeks and months ahead.

更に言うと、このデータが強く示唆するのは、主要指数がクリスマスイブの安値を試す可能性はとても少なく、もっともらしいのはさらなる lower lowであり、これを数週から数ヶ月以内に試すことになる。
While we are not forecasting a recession at this time, waterfall declines of the magnitude just witnessed tend to take place in recessionary market environments, so we need to at least be open to that possibility.

この時点で私どもは景気後退を予想するまでには至らないが、目の当たりにした規模のwaterfall 下落からすると、景気後退的環境になりやすい、というわけで我々は少なくともその可能性に注意せねばならない。
Finally, waterfall declines typically take place in bear markets lasting an average of 284 days (median 139 days). At just 81 days in duration, these data suggests we have bit further to run before we reach the bear market nadir. That said, there are four instances of waterfall declines taking place in short bear markets, so we don’t place much weight on this particular piece.

最後に、waterfall下落というのは典型的にはベア相場で起きるもので、その平均日数は２８４日。このデータの示唆するのはベア相場の底まで達するのに、わずか８１日の猶予しかない。ということは、短期のベア相場でwaterfall 下落が起きたのは４度しかない、というわけでこの例にあまり重きを置かないほうが良い。

While the markets could certainly rally in the weeks ahead, there are significant challenges coming from both weaker economic growth, rising debt levels, and slowing earnings growth.

今後数週間市場はラリーを起こすかもしれないが、弱い経済成長、増える債務、そして収益成長鈍化を見ると大きな挑戦が待ち受けている。

But most importantly, the biggest challenge in the months, and years, ahead will be the sustainability of the price deviation from long-term trends.

しかしもっと大切なことは、今後数ヶ月、数年でもっと大きな挑戦は、株価の長期トレンドからの乖離だろう。

As Dana Lyons penned last week:

Dana Lyonsが先週書いたことだが：

“Finally, even stock prices themselves can be considered excessive. In fact, when compared to a regression trend line on the S&P Composite going back to inception in 1871, the index price reached 122% above its long-term trend this past September. Another way of saying that is that the S&P 500 is 122% overbought. In other words, if stock prices were simply to revert to their long-term mean, the S&P 500 would be down closer to 1300 than recent highs near 2900.”

「最後に、株価自身がかなり行き過ぎている。実際、１８７１年までさかのぼったS&P Compositeの回帰直線と較べると、昨年９月の時点で指数価格は長期トレンドから１２２％も乖離している。言い方を変えると、S&P500は１２２％も買われすぎている。もっと視点を変えると、もし株価が単に長期平均に回帰するなら、S&P500は最近の高値２９００に向かうよりも１３００に近づくほうがもっともらしい。」

“There are certainly plenty more examples of excess in the stock market. But these few should give you an idea why, if we have entered a longer-term bear market, the oft-derided bears may end up getting the last laugh.”

「たしかに株式市場には更に多くの行き過ぎ例がたくさんある。しかしこれら数少ない例をみると、もしいま我々が長期的なベア相場入りしているなら、これまでバカにされてきたベア派が最後に笑うことになるかもしれない。」

Yes, this could certainly work out much like 2015-2016 if the Fed throws in the towel to appease the markets.

そう、もしFEDがタオルを投げ出し市場救済に向かうなら、今回も２０１５−２０１６のようになるかもしれない。

If they don’t, there are plenty of indications which suggest a more important mean reversion process has already begun.

もし彼らがそうしないなら、すでに平均回帰開始していることを示唆する多くの重要な兆候がある。

Lance Roberts is a Chief Portfolio Strategist/Economist for Clarity Financial. He is also the host of “The Lance Roberts Podcast” and Chief Editor of the “Real Investment Advice” website and author of “Real Investment Daily” blog and “Real Investment Report“. Follow Lance on Facebook, Twitter, Linked-In and YouTube